En busca de la rentabilidad | Compañías

El sector bancario español se enfrenta a cuatro retos. El cambio de los hábitos de los clientes, manifestándose en 2016, por ejemplo, en un incremento del 60% la utilización de la banca online; la entrada de nuevos participantes en el sector, como las grandes tecnológicas y las fintech; una regulación cada vez más exigente para los participantes tradicionales del sector y que aún no afecta en toda su extensión a los nuevos entrantes, y unos tipos de interés muy bajos desde hace más de siete años y que amenazan con prolongarse.

Ante ello, el sector ha realizado ya un enorme esfuerzo para adaptarse con una reducción, desde finales de 2008, de más del 30% en oficinas (más de 16.000 cierres) y en plantillas (más de 80.000 puestos de trabajo). Pero esto no es suficiente y la banca tendrá que seguir reestructurándose. De hecho, en el pasado ejercicio las principales entidades persiguieron la mejora de la rentabilidad mediante la reducción de los gastos de explotación, destacando, por ejemplo, CaixaBank con un -10,6% en una política enfocada en llevar la base de su coste operativo por debajo de los 1.000 millones de euros/trimestre.

En este sentido, en el eje de costes, al margen de cerrar sucursales, se están poniendo en marcha distintos conceptos de oficina para amoldarse a los diferentes clientes de forma más eficiente y eficaz, al mismo tiempo que se avanza con la digitalización de muchas tareas y procesos de cara a los clientes y empleados.

No obstante, la rentabilidad será el criterio que marcará a los líderes que impulsen esta nueva etapa del proceso de reestructuración y terminen dibujando la foto final. Pero la rentabilidad no surgirá solo de la reducción de costes, sino que dependerá del incremento de ingresos. Sin embargo, es de destacar que los resultados de los principales bancos en 2016 y primer semestre de 2017 reflejan, de manera generalizada, una reducción de sus ingresos recurrentes, del que solo se libran Bankinter, CaixaBank y Sabadell. Estos datos demuestran las dificultades a las que se sigue enfrentando la banca a la hora de generar ingresos sostenibles y atribuibles al negocio financiero.

En este contexto, se trata de recuperar el incremento de ingresos, más en concreto, de los que provienen por margen de intereses y comisiones. Para ello, será fundamental acelerar la concesión de créditos, buscando el crecimiento de los volúmenes de nueva producción y el cobro por comisiones para determinados servicios que aporten valor tangible y reconocido al cliente. Actualmente, las principales entidades están realizando campañas con nuevas estrategias comerciales con el objeto de captar y vincular clientes. Estas campañas, basadas principalmente en la cuenta nómina, como las de CaixaBank, Santander, Sabadell o Bankinter, que aportan bajo este producto gancho diferentes servicios bonificados al cliente. De esta forma, los bancos quieren disminuir el actual deterioro de sus márgenes.

Adicionalmente, se están creando nuevas figuras comerciales, como los gestores multicanal, que pretenden captar y retener perfiles de clientes que no van a las oficinas. Esta apuesta combina las ventajas que ofrece la digitalización con un trato más humano y cercano, generando una experiencia más completa y satisfactoria. Así, esta figura ayudará a la entidad a vincular a sus clientes, impulsando su rentabilidad, al tiempo que le permitirá gestionar mejor el diseño y la puesta en marcha del modelo de negocio más apropiado.

Otro elemento que marcará la diferencia entre los bancos será el nivel de explotación de la información desestructurada, tanto oral como escrita que las entidades acumulan sin parar. Un análisis sistemático de dicha información proporcionará las claves que ayudarán a la entidad a perfilar mejores acciones que permitirán aumentar sus ingresos y reducir sus costes, al mismo tiempo que aumentar la satisfacción de sus clientes. Esta será la ventaja competitiva que impulsará la rentabilidad de forma sostenida y convertirá a la entidad en líder del proceso de reestructuración venidero.

Durante el segundo semestre de 2016 y el primero de 2017, el sector bancario ha sabido corregir las grandes pérdidas sufridas hasta junio de 2015. Si a esto se suman los datos favorables en cuanto al aumento de empleo, la previsión del crecimiento del PIB español para finales de 2017 y 2018, según la OCDE en un 2,8% y 2,4%, respectivamente, así como las nuevas alternativas digitales del sector, podemos decir que se dibuja una gran oportunidad para la banca que deberá aprovechar para mejorar en resultados durante los próximos años.

José Luis Cortina es presidente de Neovantas.

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Las rentabilidades futuras están en cuestión | Mercados

Aunque no sabemos si las rentabilidades esperadas en los próximos años de los principales activos financieros se situarán en un rango acorde a su desempeño histórico, son numerosos los datos y circunstancias que los ponen en seria cuestión.

La historia registrada de la inversión nos revela que si un ahorrador tiene un plazo disponible largo o muy largo (al menos 15 años) puede esperar una rentabilidad anualizada de entre el 7% y el 9% en renta variable global, y de entre un 3% y un 4% en bonos de calidad (públicos o privados). En los últimos se sacrifica rentabilidad esperada a cambio de menor variabilidad de las rentabilidades en el tiempo. Adicionalmente, los bonos de calidad suelen subir de valor en periodos de crisis ,cuando las Bolsas caen, por lo que una cartera equilibrada clásica que combina acciones y bonos disfrutará de una mayor estabilidad en las rentabilidades, del entono del 5% al 6% anualizado en el largo plazo. Estos números, además, tienen lógica pues están basados en los tipos de interés y las tasas de crecimiento del PIB e inflación de largo plazo, que a su vez están ligados a la rentabilidad de los cupones y los dividendos que pagan Estados y empresas.

En el caso de las acciones, además, existe una participación en el crecimiento de los beneficios (y dividendos) de las empresas que se produce en el tiempo gracias al crecimiento de la actividad económica. Ello queda reflejado en esa prima de rentabilidad que en el largo plazo ofrece la renta variable para quien tenga el plazo y esté dispuesto a aguantar su elevada volatilidad. No se debe olvidar que las Bolsas en las crisis cíclicas suelen perder del entorno del 40% al 50% de su valor de máximo a mínimo y tardar entre tres y cuatro años en volver a recuperar los máximos anteriores.

Todas estas rentabilidades son nominales, por lo que si incorporamos las tasas de inflación históricas de la era moderna, del 3% por término medio, obtenemos un rendimiento real en el tiempo del 2% anualizado para una cartera global equilibrada de acciones y bonos globales. Este rendimiento se verá reducido por el coste de invertir, cuanto más alto, peor para alcanzar ese objetivo.

No debemos pasar por alto que un 1%-2% por encima de la inflación por efecto del interés compuesto es un excelente resultado. Realmente, el cuidado del ahorro y la inversión se reduce a estos sencillos conceptos si uno tiene un plazo suficiente. Desgraciadamente, una industria plagada por los conflictos de interés y por los elevados costes explícitos y ocultos conduce a unos resultados reales netos que para el ahorrador/inversor medio suelen ser peores. Para constatarlo, solo hay que repasar los paupérrimos resultados medios de los fondos de inversión y pensiones en España en el largo plazo.

Expuestas estas normas básicas, es importante hacer hincapié en el tema de los plazos. Uno debe tener un plazo largo por delante, especialmente si concentra el ahorro en una sola clase de activo como la renta variable. De ahí la conveniencia para bastantes ahorradores de combinar acciones y bonos. Además, existen algunos momentos en la historia en los que se registran en los activos unas valoraciones extremas que invariablemente han conducido a rendimientos anualizados ampliamente inferiores a los comentados durante plazos de bastantes años. Precisamente, todos los síntomas son que nos podemos encontrar en uno de ellos.

Por el lado de la renta variable, el mercado bursátil que lidera el mundo y representa más del 50% de la Bolsa global, el norteamericano, cotiza a un PER real en el último trimestre de 25 veces: son necesarios 25 años de beneficios presentes reales para pagar la cotización del precio de las acciones en Bolsa. Este dato se compara con un histórico normalizado de 15 veces. No ha habido ocasión en que el PER haya rondado 25 que no haya sido seguido por elevadas minusvalías que han llevado años enjugar.

En el caso de la renta fija, la situación es más acusada e inaudita. Muchos bonos de Gobiernos y de bastantes empresas también ofrecen rendimientos negativos. Los populares depósitos a plazo en España apenas rentan nada a cambio de un riesgo emisor nada despreciable. Nunca en la historia unos bonos rentaban nada o negativo.

En este punto entramos en el terreno de esos inquietantes elementos añadidos. Estamos en una situación de aguas sin cartografiar en la que los bancos centrales realizan experimentos como tipos cero o negativos y compras de todo tipos de activos que se extienden durante años. Lo preocupante es la respuesta al porqué han llegado a este punto y los resultados hasta el momento. Así, según su propia argumentación, el mundo tiene un problema de crecimiento y exceso de deuda y estas políticas están destinadas a combatirlo. Desgraciadamente, su experiencia y conocimiento sobre la eficacia de las mismas está ausente de la ecuación, por lo que pueden producirse resultados no deseados.

Juan Manuel Vicente Casadevall. Eafi.

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El estilo de gestión no es clave… la rentabilidad sí | Mercados

Pequeñas o grandes compañías, valor o crecimiento, calidad o momento, acciones de alto dividendo o de baja volatilidad. ¿Qué factores o estilos de gestión ofrecen mejores rendimientos o mayor seguridad?

Últimamente parece estar de moda, aunque no es novedosa, la gestión por factores. Hay quien la llama gestión por estilos y en gestión pasiva Smart Beta. Se llame como se llame, lo que tiene relevancia en mi opinión es saber qué factores o estilos de gestión brindan resultados superiores en rentabilidad o disminuyen el riesgo.

Teorías para batir al mercado se estudian en el mundo académico desde hace muchos años y se vienen utilizando en la industria de gestión desde hace incluso más tiempo.

En 1992, Fama y French publicaron un estudio con la conclusión de haber invertido durante 25 años, cada año, en el 30% de las acciones más baratas (medido por su valor en libros). El resultado había sido una rentabilidad anualizada un 6% mayor que si hubieran invertido en las más caras. Podríamos decir que nació el factor valor implementado de forma pasiva. Muchos años antes, desde Wall Street, el valor había sido defendido por el que es considerado el padre de la inversión en valor y mentor de Warren Buffet, Benjamin Graham, que ya en 1949 había publicado El inversor inteligente.

Si tomamos los últimos diez años del índice, tal y como lo diseñaron Fama y French (se puede consultar en Morningstar Direct), el resultado es a favor del crecimiento por un diferencia de rentabilidad anualizada del 5%. La diferencia en rentabilidad anualizada puede parecer pequeña, pero capitalizada es más de un 60%.

El inversor inteligente, además de resultarme un ladrillo, creo que no ayuda a un inversor particular. Para mí es como si alguien que le duele algo se lee el vademécum, yo pienso que es mejor que vaya al médico. 

Fama y French también estudiaron el efecto tamaño. Este factor es bastante consistente en el largo plazo. En ciclos de 20 años las pequeñas compañías obtienen casi siempre mayores rentabilidades.

Otro factor analizado más recientemente (los ordenadores y el acceso a datos facilita analizar cualquier cosa que se nos ocurra) es la mayor eficiencia en términos de relación rentabilidad-riesgo de la inversión en las acciones menos volátiles. Los estudios muestran que invertir en las acciones con menos variaciones es mejor en relación al riesgo, en contra de la lógica de que el riego debe ser recompensado proporcionalmente. Este estilo de compañías suele quedarse por detrás del mercado en momentos muy alcistas y no evita las caídas, pero las suelen suavizar, aunque no siempre. Lamentablemente, no todos los fondos con este enfoque lo hacen igual de bien.

Un factor que atrae mucho a los inversores son los dividendos. Algunos afirman que invertir en este tipo de compañías se traduce en rentabilidades superiores y en una mayor seguridad, porque al menos recibes el pago de dividendos. Pero aunque parece lógico, no he encontrado evidencia empírica de que esta teoría funcione de forma generalizada y sí he visto ejemplos de lo contrario. Pongamos un caso familiar: en la última década el Ibex-35 ha ofrecido una rentabilidad media por dividendo del 5% frente al 2,3% del S&P 500, pero su rentabilidad total es muy inferior, 15% mientras que el americano ha doblado. Tampoco ha servido para reducir el riesgo en este caso, tanto la volatilidad como las máximas caídas han sido mucho mayores en nuestro mercado. Otro ejemplo es la diferencia entre sectores. La biotecnología ha distribuido dividendos en los últimos diez años por una media que no llega al 1% y el sector de servicios públicos por más de un 4% y, sin embargo, la biotecnología multiplica por cuatro y las “utilities” acumulan poco más de un 50% de rentabilidad. En este caso la volatilidad de los servicios públicos sí es bastante menor.

A pesar de estos ejemplos, que pretenden ser ilustrativos del peligro de invertir atraídos por un mensaje sencillo que suena bien, tengo que decir que hay fondos que invierten con esta filosofía y obtienen muy buenos resultados.

El momentum: comprar las acciones que más han subido en los últimos meses (cada gestora lo puede definir de forma diferente) y la calidad, comprar acciones con estados financieros saneados o algún otro ratio que a criterio del gestor suponga mayor calidad, son otros factores que se están implementando en la gestión con diferentes resultados.

Algunos factores parece que funcionan en el largo plazo (tamaño, volatilidad…). En el corto plazo influye mucho el azar (salvo tras una fuerte corrección donde la probabilidad de que suba lo que más ha caído es mayor). Un factor por sí solo no garantiza nada, es mejor combinarlos. No se deje llevar por mensajes que le suenen bien, compruebe que funcionan. Diversifique por estilos y gestoras.

Marta Díaz-Bajo es directora de Análisis de Fondos de atl Capital

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El peor enemigo de mis inversiones soy yo mismo | Mercados

Ya he hablado en otras tribunas sobre las comisiones en fondos. Decía que, teniendo en cuenta las características de nuestra industria de fondos, no me parecían tan caras las comisiones de los fondos españoles. Sin embargo, aunque no tengo claro que en total por los servicios de asesoramiento, operativos y de gestión, el inversor acabe pagando menos, probablemente veremos una bajada de la media de las comisiones por la presión de los fondos de gestión pasiva y los efectos de la aplicación de MIFID II.

En esta ocasión quiero centrarme en un coste que no aparece publicado en ningún folleto, pero que puede ser más elevado que las comisiones que pagamos cuando invertimos en fondos. Morningstar Direct ha publicado un estudio sobre el mercado de fondos americano donde constata que la rentabilidad media de los inversores en fondos, desde el 2006 al 2016, es peor que la rentabilidad de los propios fondos, por el momento de entrada y de salida que eligen los inversores. El comportamiento habitual de los inversores, que invierten en un fondo después de que haya obtenido una buena rentabilidad y se salen tras una mala, hace que obtengan menos rentabilidad que si se hubieran quedado quietos sin mover su dinero.

Morningstar concluye que este coste por entrar después de subidas y salir tras correcciones es menor en fondos de baja volatilidad, y no se da, de media, en fondos de gestión pasiva. De las razones del diferente comportamiento en función del tipo de fondo, hablaremos más adelante.

Si para el inversor americano (con mayor tolerancia al riesgo y más experiencia inversora) su comportamiento le supone un coste elevado, ¿cuál es el coste para los inversores europeos y españoles?

Por ejemplo, en los últimos 10 años (hasta el 31 de mayo de 2017), Bestinfond obtiene una rentabilidad anualizada del 5,99% y el inversor de media solo del 3,74%. Esa diferencia de rentabilidad del 2,25%, acumulada supone un 25% menos de rentabilidad para el inversor en media. En EE UU, el gap de la rentabilidad de los inversores frente a los fondos es, para los fondos de gestión activa de renta variable americana, del 1,13% y para los de renta variable internacional, del 1,14%. En el caso de Bestinfond, ese gap ha sido el doble.

El caso del Carmignac Patrimoine ilustra que el inversor obtiene menos por su comportamiento que las diferencias de rentabilidad entre clases con diferentes comisiones. El inversor de la clase A (más barata) obtuvo una rentabilidad anualizada del 4,28% y el fondo en la clase más cara, un 4,67% (superior a la del inversor). Lamentablemente, no podemos distinguir (o yo al menos no tengo los datos) los flujos que provienen de inversores españoles o del resto de europeos. Así que no sé si los españoles tienen un peor comportamiento o no en este fondo o en media en todos los fondos, pero tengo intención de averiguarlo.

El regulador tiene como reto intentar mejorar este problema, yo deseo que se fomente mucho más la formación sobre planificación y estrategia en las inversiones financieras en asesores e inversores finales. Eso no quiere decir que no apoye que el sector financiero español gane en transparencia, y ojalá finalmente en una mejora de costes para el inversor, pero me parece que lo más importante es que los inversores españoles, en general, aprendan a invertir con una estrategia de inversión planificada para evitar que les afecten demasiado las emociones en sus inversiones.

Ahora quiero reflexionar sobre las posibles razones por las que el coste de comportamiento de los inversores americanos que invierten en fondos de baja volatilidad es menor y los de gestión pasiva no lo sufren de media (al revés según los datos obtienen más rentabilidad que los fondos, lo que significa que, de media, entran y salen en buen momento). En el primer caso, mi reflexión es que, a pesar de que ahora el coste de un fondo mixto puede ser mayor que una combinación de renta variable y liquidez, si esto hace que el inversor se mantenga, lo doy por bueno. En el segundo, creo que aquellos inversores que confían en que el mercado siempre acaba subiendo (aunque se sufra muchísimo en crisis como la del 2001-2002 y la del 2008) y llevan muchos años invirtiendo han aprendido que hay que ser valiente cuando los demás tienen miedo y viceversa.

Marta Díaz-Bajo es socia-directora del departamento de análisis de fondos de Atl Capital Gestión de Patrimonios.

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